De ida y vuelta

De ida y vuelta

El yuan está flotando más allá de las fronteras chinas, y también flota de vuelta a China

El helicóptero iba y volvía, hora tras hora, por encima de la reluciente bahía de Hong Kong y sus brillantes rascacielos y un aviso publicitario en rojo flameando detrás. ¿Qué imperdible oportunidad estaba intentando vender? Bonos del gobierno, eso es, con rendimientos tan magros como 0.6%.

Los bonos fueron emitidos el 17 de agosto por el Ministerio de Finanzas de China en su propia moneda, el yuan. Este hecho normalmente no ameritaría una publicidad con una bandera flameando. Pero lo que hizo notable a esta venta fue su tamaño-20 billones de yuan (3.1 billones de dólares)- y sus compradores potenciales: inversores extranjeros en Hong Kong. Esta última representa la mayor emisión de bonos “dim sum”, valores denominados en la moneda de la China continental, pero vendidos en Hong Kong, donde a la gente le gusta comer masa hervida acompañada de carne, cola de cerdo y otros bocados conocidos como dim sum. Por lo tanto, marca otro paso en la globalización del yuan como moneda internacional.

El primer bono de este tipo fue emitido por el Banco de Desarrollo de China en 2007. Este banco ha sido imitado desde entonces por más de 80 otros emisores, incluyendo al Banco Mundial, un banco ruso, Mc Donald's, Volkswagen y un operador de casinos.

A pesar de estas ofertas para atraer inversores, el mercado del dim sum ha permanecido fiel a su nombre: “delicioso, pero limitado”, como lo sintetizó Tony Wang en una conferencia organizada por el Centro para la regulación financiera y el desarrollo económico (CFRED, por sus siglas en inglés). Las ventas de bonos han permanecido en niveles bajos y rápidas de digerir, con un tiempo de madurez (de la inversión en bonos) típico de dos o tres años. Para finales de Junio, había 4.7 yuan en depósitos en Hong Kong por cada yuan de deuda “dim sum” (valuados a su precio de emisión). Es por esto que la emisión de 20 billones de yuan del Ministerio de finanzas convulsionó a todo el mundo.

Sin camino de vuelta a casa

La emisión de bonos de la última semana no será la última del gobierno, de acuerdo con Li Keqiang, un vice primer ministro destinado a suceder a Wen Jiabao el próximo año como primer ministro. En un discurso en Hong Kong el día del anuncio, Keqiang señaló que a las compañías no financieras chinas se les permitiría aumentar el yuan en el exterior, un privilegio que siempre estuvo reservado para los bancos de la China continental.

Esta medida ampliará el menú de opciones, de alguna forma. Pero el elemento disuasorio más importante del préstamo fuera de la China continental es la dificultad de su devolución en China continental. El gobierno de China continúa siendo escéptico acerca del rol del yuan en las inversiones internacionales. Las empresas chinas ahora pueden comprar compañías extranjeras en yuanes; las empresas extranjeras pueden invertir yuanes provenientes de colocaciones en el extranjero en sus operaciones en China continental. No obstante, ambas operaciones están sujetas a la aprobación del gobierno.

En los primeros momentos de la emisión de los “dim sum”, la aprobación solo llevaba un mes o dos, un signo de que el gobierno deseaba que el mercado tuviera éxito. Pero debido a que las autoridades chinas están preocupadas ahora porque los flujos de capital recalienten aun más una economía ya recalentada, las mismas han adoptado una postura estricta: una empresa que "maduraba" yuans en Hong Kong a comienzos de este año, todavía está esperando para poder cruzarlos de frontera.

El discurso de Li puede marcar una distensión en las actitudes. China ya acepta en la actualidad a ciertos inversores “calificados” para que compren valores en la China continental, sujetos a una cuota (en la cantidad total de inversiones). Estas inversiones son acordadas en dólares. Ahora, dijo Li, esto también permitirá que estos inversores coloquen hasta 20 billones de yuans de bancos del extranjero (Taiwán, Hong Kong) en los mercados de acciones de China continental. Esto les dará a los extranjeros otra razón para tener estos bonos en sus carteras de inversión.

El gobierno chino no tiene dudas en cuanto al rol de estos bonos en el comercio internacional. En 2009 les permitió a las empresas en las provincias más dinámicas económicamente de China intercambiar bienes en yuans; esta semana, Li extendió ese derecho a todo el país. Este medio de intercambio (los bonos estatales) fue usado para cancelar 600 billones de yuan en comercio extra fronterizo en el segundo cuarto de este año, más que poco menos de 50 billones un año antes. Sin embargo, esto representa tan solo el 7% del comercio chino y el 2% del comercio mundial.

Su rol también aparece como confuso. De todo el comercio realizado en yuans en el primer cuarto de este año, el 94% fueron bienes extranjeros vendidos a China, no de bienes chinos vendidos en el extranjero. En otras palabras, el yuan sale, no entra.

Yu Yongding, de la Sociedad China de Economía Mundial, argumenta que esta salida de bonos chinos al exterior está, paradójicamente, atando cada vez más a China al dólar. En el pasado, los importadores chinos acordaban mucho más de su comercio en dólares. Esta salida de dólares aliviaba un poco la presión alcista de la tasa de interés del yuan. En la medida que esta decisión de utilizar yuans reemplace la salida de dólares por una salida de yuans, debilita uno de los pocos medios que tiene China para disminuir la presión sobre su moneda. Para mantener bajo el yuan, el Banco Central terminará agregando más dólares a sus reservas, no menos.

Los extranjeros se sentirán atraídos a comprar yuans, y serán reacios a desprenderse de ellos, siempre y cuando sigan pensando que son artificialmente baratos. Esa sensación solo se vio reforzada por el superávit externo chino de 69.6 billones de dólares, un aumento importante en relación a los primeros tres meses del año. Esto puede haber llevado al Banco Central de China a permitir que el yuan subiera a una tasa de 6.4 de los bonos emitidos por cada yuan.

El gobierno también está realizando esfuerzos diplomáticos para apoyar a los bonos estatales. También está alentando el gobierno chino a países como Venezuela a pagar en yuans. Ciertamente, en junio, los pagos en yuans desde China continental a Hong Kong fueron menores a los pagos en la dirección opuesta (de Hong Kong a China continental) contribuyendo a una llamativa caída en los depósitos en el extranjero (fuera de China, especialmente en Hong Kong o Taiwán). Sin embargo, eso puede estar reflejando la decisión de los reguladores chinos de reforzar las transacciones comerciales triangulares, en las cuales los importadores chinos le pagaban a un intermediario en yuans, y éste, a su vez, les pagaba a los proveedores extranjeros en dólares.

Una pausa en el crecimiento vertiginoso de los depósitos en yuans podría ser un alivio para algunos. Estos depósitos no proveen particularmente de muchas ganancias a los bancos de Hong Kong, porque éstos están luchando por encontrar alguien a quien otorgarle préstamos. En Junio, los préstamos por cobrar sumaron tan solo 11 billones de yuans, dándoles a los bancos una tasa de préstamos-depósitos de solo 2%.

Hong Kong desea tomar el puesto de laboratorio financiero extranjero de China. No obstante,  el experimento tiene efectos colaterales.  El helicóptero que iba y venía por el cielo representa el futuro-más bien denominado en yuans que en dólares- del centro financiero. Sin embargo, fue un alivio cuando una tormenta lo obligó a tomar un descanso.

Link del artículo: http://www.economist.com/node/21526380

Los banqueros centrales al rescate

¿Los banqueros centrales al rescate?

En cama, débil y con cada vez menos fuerzas, la rica economía mundial está en un estado deplorable. En las últimas semanas, los signos de alarma por su estado se han multiplicado. En Europa, los rendimientos sobre los bonos italianos y españoles subieron por encima del 6%. Estados Unidos se alarmó al ver su calificación crediticia disminuida por una de las grandes agencias de calificación. Alrededor del mundo, las bolsas se desplomaron, algunas de ellas registrando sus mayores caídas en un día desde 2008. Las acciones de los bancos fueron golpeadas con particular severidad, un signo de la tensión en los mercados financieros. Luego, los bancos centrales entraron en escena.

El Banco Central Europeo (ECB, por sus siglas en inglés) dejó bien en claro que apoyaría a España e Italia ampliando su programa de compra de bonos. Por su parte, la Reserva Federal de Estados Unidos anunció que era probable que mantuviera las tasas de interés cercanas a cero, por lo menos hasta mediados de 2013 y dejó entender que podría tomar otras medidas para estimular la economía. Los rendimientos de los bonos españoles e italianos se retrajeron. Las caídas de las bolsas se detuvieron, al menos por un tiempo, a medida que los miedos se trasladaron a Francia. Aunque las economías emergentes están creciendo lo suficientemente fuerte como para mantener el crecimiento global, el pesimismo sobre Estados Unidos y Europa se hace sentir sobre todo el mundo.

Ese pesimismo tiene su raíz en los datos económicos, en particular los de Estados Unidos, los cuales sugieren una muy pobre recuperación como máximo. Pero también está el espectro del riesgo político. Habiendo básicamente confiado en los políticos para resolver los problemas en los últimos tres años, los inversores han cambiado de opinión. Un pobre acuerdo sobre el límite de la deuda en Estados Unidos y la incapacidad de la zona euro para afrontar sus problemas, no son sólo problemas en sí mismos; muestran a políticos que no están pudiendo ayudar a solucionar problemas o directamente los están empeorando.

Esta desesperación también está afectando la confianza en los negocios. Los últimos resultados del Barómetro Global de Negocios Economist/FT, una encuesta de gerentes alrededor del mundo, muestra que aquellos que piensan que las condiciones empeorarán en los próximos seis meses superan a aquellos que esperan que la situación mejore por 10.5 puntos de diferencia, un gran revés de la anterior y optimista encuesta de mayo. Las empresas estadounidenses se muestran reacias a seguir invirtiendo de su propio dinero. Mientras esto continúe, los bancos centrales, incluso si hacen las cosas bien, sólo pueden ofrecer cuidados paliativos.

Llamando a los cirujanos

Las caídas de las bolsas de las últimas semanas claramente no ayudan mucho para incrementar la confianza, pero tampoco son motivo de pánico. Un ajuste de los valores de las bolsas era necesario desde hacía largo tiempo: el índice S&P 500 había duplicado su valor desde su caída en marzo de 2009, y la relación de mercado de precios/ganancias, que se ajusta cíclicamente, de 20.7 el 4 de agosto estaba muy por encima de su promedio histórico de 16.4. Las recuperaciones luego de las explosiones de burbujas financieras son lentas, dado que el sector privado tiene deudas que pagar. El mercado de los bonos se dio cuenta de esa realidad hace mucho tiempo. Puede que, al final, se hayan dado cuenta de lo mismo en los mercados de valores. Y la economía estadounidense todavía está mostrando señales de vida: en julio se crearon 117.000 puestos netos de trabajo- ni siquiera llega a ser suficiente, pero esto claramente no es evidencia de una recesión.

Sin embargo, el riesgo de que Estados Unidos y otros países ricos entren en recesión nuevamente es real. La raíz del problema en ambos lados del Atlántico es simple: demasiada deuda y demasiado poca voluntad política para lidiar con sus consecuencias. Esto apunta a donde se encuentra realmente el peligro.

En la eurozona, los problemas de la deuda que empezaron en países periféricos ahora se han extendido a las economías más grandes de España, Italia y, quizá, incluso Francia. Como siempre, la crisis tuvo una pausa breve luego de otra reunión de emergencia el mes pasado, solo para volver con mayor fuerza cuando quedó claro que los políticos no habían hecho lo suficiente, dejando al sistema bancario en peligro. Mientras tanto, en Washington, DC, los belicosos políticos evitaron un default sobre el límite de endeudamiento con un acuerdo que tiene dos debilidades: pone en un pedestal a la contracción fiscal a corto plazo, cuando la economía necesita un estímulo y no logra reducir el déficit a mediano plazo. De todo esto se deriva la justificada rebaja de la calificación del crédito de Estados Unidos por parte de Standard & Poor’s.

¿Cuánto pueden realmente hacer los banqueros centrales? En Europa, la intervención del Banco Central Europeo ciertamente surtió efecto donde realmente importaba: los rendimientos en los bonos españoles e italianos volvieron nuevamente al 5%. Jean-Claude Trichet, el presidente del BCE, haría bien en modificar las mal aconsejadas subas de intereses a principios de este año: la inflación en la zona euro ha bajado y lo seguirá haciendo si siguen disminuyendo los precios de las materias primas. Sin embargo, las tasas están en niveles bastante bajos, y el BCE es reacio a adentrarse en el campo fiscal en caso de que siga comprando bonos de los gobiernos de la zona euro. En la Reserva Federal, por otro lado, Ben Bernanke debería estar pensando en una tercera ronda de “aliviamiento cuantitativo” (compra de bonos con dinero creado recientemente). Pero se espera que los beneficios sean limitados, y podría complicarles la vida a las economías emergentes que podrían enfrentarse con una oleada de nuevas inyecciones de capital.

De vuelta a Barack, Angela y cía.

Sobre todo, hay un riesgo moral en el activismo de los bancos centrales. Se pone en riesgo el fomentar que los gobiernos se relajen y que dejen que otros hagan el trabajo que éllos mismos encuentran muy difícil de realizar. Eso es tanto una peligrosa renuncia de responsabilidades como así también es una oportunidad perdida.

En Estados Unidos, el congreso debe despertarse a sí mismo tanto para proveer tanto apoyo fiscal en el corto plazo- extendiendo los recortes temporales en los aportes laborales como así también extender el seguro de desempleo e inversión en infraestructura- y un plan creíble para reducir el déficit fiscal en el mediano plazo a través de una reforma impositiva y el replanteo de los subsidios existentes. Existen planes bipartidarios para llevar a cabo esto. Obama y sus adversarios republicanos ya han abierto la puerta en el pasado para una negociación de este tipo. Un nuevo comité para la reducción del déficit presenta otra oportunidad. Los cínicos expresan que sería ingenuo esperar algún cambio dramático antes de las elecciones de 2012; sin embargo, también es ingenuo pensar que los inversores se van a dejar engatusar tan fácilmente con esfuerzos tan pobres como el acuerdo del límite de endeudamiento.

Los líderes europeos se enfrentarán con una disyuntiva aun más cruda entre la disolución de la zona euro y una unión fiscal más estrecha. Rescatar al euro requerirá de un esfuerzo financiero mucho mayor de lo que la región, hasta ahora, ha estado preparada para aceptar. Una idea más fuerte desde el punto de vista económico sería la emisión colectiva de Eurobonos respaldados por todos los miembros de la eurozona. Eso sería una enorme decisión política, no algo que los electores europeos deberían ver aprobado de forma poco transparente: sin embargo, un compromiso en este sentido daría un final claro a esta saga. Nuevamente, esto es políticamente difícil; pero la canciller alemana Angela Merkel y el presidente francés Nicolas Sarkozy se están quedando sin opciones.

Los banqueros centrales pueden conseguirles tiempo a los políticos a ambos lados del Atlántico. Depende de ellos el usarlo.

Comprendiendo el salvataje de Grecia

Comprendiendo el salvataje de Grecia: ¿Faltan 7 billones de euros?

En lo que parece ser un reconocimiento de la actual confusión en los mercados financieros por el salvataje griego de 109 billones de euros, la Comisión Europea ha publicado unos documentos muy útiles en su página web, los cuales recomendamos a aquellos que todavía están tratando de entender completamente el acuerdo.

Aunque se toman mucho tiempo para explicar algunas cosas, los documentos también muestran una brecha de 7 billones de euros en el programa que cabe la pena remarcar. A continuación sigue nuestra investigación de dónde están esos 7 billones.

Ambos documentos muestran que el grupo de ítems más grande en el salvataje son 35 billones de euros para supuestas "extensiones de crédito". Esto se muestra claramente en el segundo cuadro, que es un tanto confuso, pero está atestado de información.

Estas extensiones son fondos para asegurar bonos nuevos triple A que serán intercambiados como parte de la idea central del salvataje: una serie de intercambios y aplazamientos de esos bonos, la cual creen los funcionarios de la Unión Europea (UE) que disminuirá en 54 billones de euros las necesidades financieras de Grecia por los próximos tres años. Después de todo, ¿por qué los tenedores internacionales de bonos entregarían sus tenencias a cambio de algo que no les sea dado en bandeja de oro?

Cabe notar, sin embargo, que cuando se detalla la totalidad del programa hasta 2020, el costo de las extensiones de crédito llega a los 42 billones de euros. Entonces ¿de dónde van a salir los restantes 7 billones? ¿Se han comprometido los líderes de la eurozona a 7 billones extras, aparte de los 109 billones originales del salvataje, pero no lo han revelado?

El primer documento es poco claro en este punto. Bajo el encabezado de la página 2 “Costo de la extensión de crédito 2011-2014”, señala que los 7 billones adicionales “tienen vencimiento de pago fuera del periodo del programa” y por lo tanto no estaría cubierto por el financiamiento oficial.

Para traducir del lenguaje de la burocracia europea, básicamente están diciendo que dado que el salvataje solo tiene vigencia hasta mediados de 2014, y los 7 billones no se necesitarán hasta después de 2014, no estarían incluidos en los 109 billones originales. Lo cual no responde realmente la pregunta.

El Blog de Bruselas realizó algunas llamadas sobre este asunto y, en general, la idea parece ser que el mismo gobierno griego será quien proveerá los 7 billones de euros, dado que, bajo el programa, el gobierno ya habrá regresado al mercado privado de bonos para entonces y será capaz de recaudar sus propios fondos independientemente del la Unión Europea y del FMI. ¿Otra idea demasiado optimista?

Una última cosa a la que cabe prestar mucha atención es el “Cálculo de necesidades financieras oficiales” en la página 3 del primer documento. Como saben los lectores regulares del Blog de Bruselas, este punto ha sido siempre al que más atención prestamos, ya que es el núcleo de la esencia de cualquier salvataje: ¿Cómo pagará Grecia sus cuentas hasta que pueda regresar al mercado de bonos?

La Unión Europea utiliza como “base”88 billones de euros en necesidades financieras. Como hemos venido diciendo por un tiempo, las necesidades totales de financiamiento de Grecia hasta mediados de 2014 son 172 billones de euros. Así que, ¿de dónde obtienen 88 billones de euros?

Primero, han sacado los 57 billones de euros que restaban del primer salvataje de Grecia por 110 billones de euros. También han sacado 28 billones de euros, que es la suma que esperan conseguir por el gran programa de privatizaciones en Grecia.

Aunque el cuadro en el primer documento no es muy claro en esto, el resto de los 88 billones de euros será cubierto por 34 billones de euros en nuevos préstamos de rescate y los 54 billones en bonos que se venderán, proceso este último que funcionarios de la Unión Europea creen que tardará cuando los tenedores de bonos participen en los programas de intercambio y aplazamiento de esos bonos.

Muchos grandes números. Muchas presunciones que tienen que salir correctamente para que todo funcione.